证监会、银监会主席先后在记者招待会承认，“一行三会”正在协同制定资管产品的统一规范。实际上，金融界人士从十天前看到这一规范的内部稿开始，神经就绷紧了。

“从内部稿看，资管新规将影响到十万亿以上的资产，以及数以万计的金融从业者的生计。”某资深金融界人士告诉中国证券报（公众号：xhszzb）记者。虽然这只是一部连征求意见稿都不是的内部稿，但影响空前。“尽管经过多方博弈，资管新规的最终执行稿可能和内部稿大相径庭，但监管基本思路是明确的，那就是金融降杠杆，去产能。”

行业巨变

陶海（化名）是一家基金子公司的投资总监。和许多金融从业者一样，为“一行三会”协同制定的资管新规寝食难安。

他提供给中国证券报（公众号：xhszzb）记者的资料显示，酝酿中的资管新规，全称是《关于规范金融机构资产管理业务的直到意见》（以下简称《意见》）的内部稿，是由人民银行会同中央编办、法制办、银监会、证监会、保监会、外汇局成立的“统一资产管理产品标准规则”工作小组制定的。

其中，金融界人士最为关注的一点是，《意见》严格禁止资产管理产品投资其他资产管理产品。但鉴于基金中基金（FOF）、管理人中管理人（MOM）以及金融机构一层委外投资有一定的合理性，对其给予禁止例外，但规定被委托机构不得再投资其他资产管理产品。同时禁止金融机构提供旨在扩大投资范围、规避监管要求的通道服务。

陶海对这条规定深感担忧。他觉得这个打击面太大了，涉及十万亿级以上的资产和上万人的生计。不管是基金子公司、信托公司还是券商资管公司，有些部门就是专门为了对接银行理财资金而设立的。而有些业务，因为监管标准不统一，必须通过其他金融机构才能做，完全不是为了套利。“我都不敢想，一下子打掉会发生什么。”陶海说。

实践中，多层嵌套的资管产品通常以银行作为主要的资金提供方，信托、证券、保险、基金、基金子公司等作为通道，各类机构化信托、资管计划嵌套其中。典型形式包括银行互相购买理财产品、银行借道信托发放信托贷款或转让信贷资产、银行委外投资、定向通道业务等。

难怪有私募基金大呼，资管新规一出，120万亿的大资产管理行业可能发生近30年来前所未有的巨变。

几个月没有一单项目

基金子公司或许在巨变中首当其冲。

陶海之前在信托公司干了十年左右，四年多前跳槽到了现在的基金子公司做投资总监，实现了职务和收入的升级。如今他又想回信托公司了。“基金子公司的业务去年开始就很难做了。现在就更是几个月没有一单业务做。”陶海一筹莫展，“之前我还心存幻想，公司增资之后或许还有翻盘的机会。现在看来，找下家才是上策。”

自2012年底第一家基金子公司成立，在信托公司、券商资管等机构均有政策限制的背景下，“几乎什么都能做”的基金子公司成了“新宠”。

因为有在信托公司积累的资源，陶海成功带领团队拿下几个大的地方融资平台项目和地产项目。但慢慢的，团队中人才短缺的问题就开始暴露。

“我手下的几个小伙子都很年轻，金融科班出身，但都没做过具体项目，没有资源。两眼一抹黑地去找项目，的确很难。这个需要时间的，没办法。”陶海回忆起当年的情况。

但公司初建，又需要快速开拓市场。

自2013年起，房地产信托成为基金子公司的主攻方向之一，保守估计有一半的基金子公司投身地产类业务。有一些房地产项目和地方政府融资平台项目并不符合信托公司的合规风控要求，只有基金子公司愿意承接。同样的情况也发生在券商资产管理计划上。

当年的隐患后来一一变成了风险。“主动管理的项目，几乎做一单坏一单。其实不用限制，风险暴露加上资本金约束，今年我们一个房地产项目也没做。”陶海坦言。

去通道

在风险暴露、监管加强的背景下，基金子公司大约从2013年起大力开展“通道业务”。

Tips

所谓“通道类业务”一般是指项目资源、客户资源等都掌握在银行手中，基金子公司、券商资管公司、信托公司等，利用牌照功能出租一个通道。其实质是帮助银行将表内业务转向表外，释放信贷额度，规避监管。“通道”一开，基金子公司的业务规模几年里就飙到了11万亿。

去年年中，《证券投资基金管理公司子公司管理规定》和《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》的征求意见稿下发，拟对基金子公司设立门槛并予以净资本约束。年底，在征求意见稿基础上形成的行业规范出台。陶海所在基金子公司的通道业务也从去年年中陷入停滞。

陶海分析，从刘士余和郭树清主席的表态看，监管层正在有序、高效地推进资管行业统一规范。“我没有理由推断这个规定今年不出台。尽管程度上可能没有内部稿那么严格。”

与陶海的忧心忡忡不同，某股份制银行的支行长老刘显得淡定很多。“这么多年的分业监管，我见得也多了。禁止这个，杜绝那个，但实际上篱笆是人扎的，狗洞也是人打的。堵住基金子公司，我们可以找信托；堵住信托我们可以找私募基金……”老刘嘿嘿一笑，喝了口茶。

不过，老刘承认，今年以来，银行理财资金委托其他金融机构投资，也就是通常所说的“委外”的确在收缩，像银行通过公募基金进行投资的“定制基金”规模就比去年大幅减少。“因为没有充足的资金来源，估计今年货币基金的日子会比较难过。债基也差不多。”老刘分析。

陶海觉得，老刘的说法可能有失偏颇，但有一点是正确的，即通道都是源于监管套利。也就是说，只要有人为的市场割裂和不同的监管标准，就会有通道业务。这也是一个悖论：监管部门为了降低系统性风险而对银行资金投向层层设限；但也是因为层层设限和银、证、保分业监管，导致金融通道业务泛滥。

银监会主席郭树清在3月2日的新闻发布会上表示，影子银行、监管套利、通道业务链条太长，这是大家都会关心的话题。不同的金融机构，银行、信托、基金公司、证券、保险公司都开展了资产管理业务，由于监管主体不一样，法律规章不一样，有关规定确实出现了混乱，导致一部分资金脱实向虚。他表示：

我们正在制定新的资管办法。据我所知，先立足于基本的标准，把它统一起来。”在这个基础上，各个机构，各个行业，可以提高资管产品的透明度，缩短链条，使得影子银行去掉影子，减少资金隐藏在其他形式下，更加公开透明。